一、浓香型历史悠久，逐步发展为第一大香型 ‍

1.1 浓香型白酒历史悠久，现为全国第一大香型

中国白酒酿造和文化源远流长。中国白酒是利用含淀粉质的粮食谷物为主要原料，以曲、酒母为糖化发酵剂，经蒸煮、发酵、蒸馏而制成的含酒精饮料。

白酒在我国拥有长达数千年的酿造历史，与白兰地、威士忌、伏特加、朗姆酒和金酒并称为世界六大蒸馏酒。

白酒香型来于全国评酒会。中国对白酒香型的划分并非自古便有，1965年之前我国的白酒没有明确的香型划分。新中国成立后，酿酒工业还处于整顿恢复的阶段，1952年召开的第一届评酒会以市场销售和化验指标为标准。

1963年第二届全国评酒会以酒的色、香、味为标准评分。1965年提出茅台酱香概念，自此开启了中国白酒的香型分类。

1979年第三届全国评酒会正式确立我国白酒分为清香型、浓香型、酱香型、米香型和其他香型共5种香型，并按香型对酒进行评价。

第四届、第五届全国评酒会的召开，先后增加了兼香型、药香型、风香型、特香型等香型。凤香型于1992年成为第五大香型，由此逐渐形成了“五大香型、五小香型”之说。

2016年我国白酒形成清香型、浓香型、酱香型、米香型、兼香型、药香型、凤香型、特香型、芝麻香型、老白干香型、馥郁香型、豉香型共12种香型。

在历次评酒会中，除第一次外，浓香型白酒在评选出的名酒中均占有超半数席位，在1989年的第五届评酒会中，浓香型白酒在17大名酒中占据9大名酒席位，成为中国第一大香型。

浓香作为第一大香型全国分布最为广泛。

香型是生态、原料、工艺对中国白酒风味造成的综合影响所形成的结果，浓香、酱香、清香、米香构成四大基本香型。浓香型白酒作为我国第一大香型，在全国的分布最为广泛，北至黑龙江、内蒙古，西至新疆、西藏，东抵江苏，南抵湖南、江西均有浓香型白酒的分布。

白酒香型经历两大变迁，行业龙头公司经历三次变化。

20世纪90年代以前，白酒业由于消耗一定数量的粮食，因此被严格控制。清香型白酒凭借生产周期短、成本低、粮耗低、出酒率高的工艺特点，满足了食品缺乏年代下持续增长的消费需求，逐渐在白酒行业处于主导地位。

这个时期白酒年产量从1952年的 10.8万吨提升到1980年的215万吨，清香酒产量占白酒总产量近70%。清香型成为酒厂最多、分布最广、销量最大的白酒香型。汾酒在这个时期成为行业第一个销售额破亿、利润破千万的酒企。

改革开放后，随着生产的进步和经济的发展，粮食供应不足等制约因素消失，清香酒最大的优势也随之消失。

浓香型白酒由于浓郁的口感、泸州老窖在窖泥培养等酿造技术的逐步推广以及前五次评酒会的出色表现，在全国逐渐培养起良好的浓香酒消费习惯。1984年白酒年产量达到350万吨，浓香白酒占比达55%，并拥有众多知名品牌。

随着消费类行业开启市场化改革，名优酒价格逐渐放开，五粮液、泸州老窖、古井贡、洋河等川苏鲁豫皖浓香白酒主产区企业，开启全国化扩张。

浓香型白酒产量一度超过白酒行业总产量的70%，成为全国第一大香型。其中五粮液通过 5 次扩建大大提升产能并独创大商制和 OEM 模式，以低成本快速扩张，在90年代中期取代汾酒成为全国第一的酒企。

在2012-2015年白酒经历深度调整期后，库存基本出清，消费结构上政务消费占比持续下降，个人消费和商务消费占比提升。

2016年后，随着消费升级趋势不断发展，品牌和品质成为消费者追求的核心。在这期间茅台凭借强大的品牌号召力，以及酱酒独特酿造工艺带来的口感和品质，逐渐超过五粮液成为中国第一白酒企业。酱香型白酒也在中茅台热的带领中成为继浓香型之后的第二大香型。

1.2 古老的酿造工艺和窖池酿造出高品质浓香型白酒

高品质浓香型白酒的生产主要取决于传统酿造工艺。

浓香型白酒区别于酱香型和清香型白酒，采用高粱、大米、玉米、糯米、小麦等酿制，原料经过破碎、润粮后拌入多次循环发酵的酒醅(母糟、老糟)进行配料，通过蒸馏使成熟酒醅中的酒精成分、香味物质等挥发、浓缩、提取，通过蒸馏把杂质排除出去，得到成品酒。

下一步便是打量水、摊凉、撒曲，糊化后的淀粉物质在充分吸水后被酶作用，转化生成可发酵性糖，再由糖转化生成酒精。

粮糟蒸馏后立即加入85℃以上的热水，摊凉后的加入适量大曲粉，提供发酵微生物。撒曲后翻拌均匀，送入窖池发酵。

待糟醅入窖后，表面覆盖6-10厘米的封窖泥，每天清窖一次以提高酒糟中的香味物质含量，待糟醅发酵好后将其取出，开始蒸粮蒸酒，如此循环往复。

酿造过程遵循“泥窖固态发酵、续糟配料、混蒸混烧、缓火蒸馏、低温馏酒、量质摘酒、原度酒贮存、精心勾调”的生产工艺，同时传承古法“以糟养窖、以窖养糟、千年老窖、万年母糟、泥窖发酵”的酿制技艺，着重依托独有的老窖窖池产出风味独特的浓香白酒。

陈年窖池和窖泥是浓香型白酒高品质的重要条件。

窖池是一种酿酒发酵设备，浓香白酒酿造用泥窖，酱香白酒用条石窖，清香型白酒用陶瓷或者水泥窖。浓香型白酒的泥窖用细腻无沙的黄泥铸造，色泽金黄，绵软细腻，不含砂石杂土，钙、铁离子含量少，粘性好，无须经过防渗处理即能保水。窖泥作为微生物的载体，对酒的品质起到重要作用。经过多年持续不断的酿酒，泥质由柔变脆，续糟发酵过程中窖泥中的微生物逐渐得到富集，窖泥中梭菌群落结构在不间断使用过程中生态结构逐渐趋于稳定。陈年窖池中含有的微生物逐渐形成了良性的生态系统，最多达600余种，且数量庞大。因此也有“千年窖池万年糟”的说法。

浓香型白酒根据地域可以划分为三种生产工艺。

四川主要的酿造方法为原窖法和跑窖法，其特点是窖大瓶小，淀粉含量低，发酵周期长。其中原窖法又称做原窖分层堆糟法，指发酵糟醅添加原、辅料后，经蒸煮糊化，泼打量水，摊晾下曲后仍然放回到原来的窖池内密封发酵，窖内发酵完毕的糟醅在出窖时须按面糟、母糟两层分开出窖，代表有泸州老窖、全兴大曲等。

跑窖法又称跑窖分层蒸馏法工艺，指操作时需多口窖池，一个窖池内发酵完的糟醅通过加料，蒸馏取酒，糊化，泼打量水，摊晾下曲后装入另一个空窖池内，这个窖池变成空的窖池，原来的空窖则盛满入窖糟醅，代表有五粮液、剑南春等。

老五甑法又名混烧老五甑法工艺，是苏、鲁、皖、豫盛行的生产工艺，指将窑中发酵完毕的酒醅分成五次蒸酒和配醅，代表有古井贡酒、洋河大曲等。

浓香型白酒由于古老的酿造工艺和陈年的窖池，形成多种风格口味。

浓香型白酒经过长期的发酵和陈放在香气上，拥有粮食蒸煮带来的类似蒸熟米饭的香气、粮食发酵带来的发酵糟醅香气、酒曲参与发酵带来的曲香、长时间贮存带来的陈香，以窖泥微生物代谢生成的特殊复合窖香。在口感上，源于粮谷的自然固态发酵生成的醇、酯、醛等物质，入口绵甜，伴有酸、苦、咸、鲜味与甜味相互协调，形成浓香型白酒独有的绵甜净爽、醇厚协调、余味悠长之感。

图 5：浓香型白酒风味价值

1.3 浓香型白酒流派分类及代表

浓香型白酒主要分为川派、江淮派和北方派三种流派。浓香型白酒主要以己酸乙酯为主香，不同流派在微量成分量比和风格上有较为显著的差异。

川派浓郁优雅，是窖香、糟香、多粮香的复合，口感上醇厚、丰满，回味既爽净又悠长，以五粮液、泸州老窖为代表；江淮派清雅、飘逸而细腻，协调且具备复合的自然香气，口感上绵而不艳、柔而无骨、入喉圆润，以洋河大曲和古井贡为代表；北方派则介于川派和江淮派之间，口感幽雅、爽净，后味余长，以河套王、伊力特为代表。

不同的区域和气候形成独特的风味和口感。

四川盆地是浓香型白酒的主要产地，属亚热带季风气候，地处群山环绕且有长江经过，其后上冬暖夏热，降水量较多，空气中活跃着大量微生物，因此川派浓香酒蕴含丰富的微生物，含酸量较小，含醛、酯量较高，在香气上显得浓郁，具有醇厚和陈厚感；江淮派主要产地集中在淮河流域，地处丘陵地带，多群山、雨多风大，夏热冬凉，温和湿润、温湿较大，空气中微生物的种类、数量相对较少，因此江淮派蕴含较少的微生物，含酸量较高，含醛、酯量较低，在香气上清雅细腻、醇甜感好，较为淡雅；北方派主要位于我国华北地区，属于温带大陆性季风气侯，气候温和，光热充足，降水充分，昼夜温差大较大，使得空气中微生物种类和数量最少，因此北方派浓香酒中的微生物种类和数量最少，含酸、醛、酯量均处于中间，在香气上窖香较为突出，口感更加的绵甜甘爽，凸显出爽净的特点。

二、浓香型白酒占据过半市场份额 ‍

2.1 浓香型白酒产量下滑，销售收入趋于平稳

市场规模稳定上升，产量有所下滑，吨酒价持续增长。

我国浓香型白酒市场规模整体处于上升趋势，在2016年后趋于稳定，从2010年的1374亿元提升到2019年的2978亿元，CAGR为8.97%。浓香型白酒占白酒总销售额比约为51%。

我国白酒行业自2012年后，受到限制三公消费的政策、塑化剂事件等影响进入调整期，全行业产量增速大幅下滑，浓香型白酒作为主要香型也受到较大影响，但产量在2010年-2016年仍处于上升阶段，2016年后随着落后产能持续出清，行业整体产量持续减少，分化发展和存量博弈成为主要特征。

浓香型白酒2019年产量为 550万吨，预计2020年产能将会继续下降至520万吨左右。

据测算我国浓香型白酒行业平均每吨价格持续增长，2010-2019年期间，吨酒价从 2.01万元/千升上升至5.74万元/千升，CAGR为12.37%。目前白酒提价趋势明显，预计未来吨价将进一步上升。

我们认为在此背景，浓香型白酒因其品质、品牌、渠道力仍将在未来10-20年内保持第一大香型。

图 7：浓香型白酒市场规模稳定上升 图 8：浓香型白酒产量有所下滑

2.2 四川为浓香型白酒核心产区，我国逐渐形成产区概念

中国白酒主要产于四川地区。2020年我国白酒产量740.73万千升，其中四川省白酒产量为367.58万千升，占全国产量比达50%，是全国白酒产能最多的地区，四川、河南、湖北、北京、安徽、贵州占比分别为8.96%、4.84%、4.61%、3.81%、3.59%，CR6为75.44%，区域集中度较高。

具体到浓香型白酒，四川是浓香型白酒的大本营，省内有多个知名浓香白酒品牌，如五粮液、泸州老窖、剑南春、舍得、水井坊等。

我国白酒产地较为集中，产区概念逐渐形成。

我国幅员辽阔，气候和地理环境差异较大，不同的白酒对气候环境的要求不同，我国也逐渐形成 4 个主要的白酒产区。长江上游产区是我国最主要的产区之一，主要为四川和贵州两地，其中泸州、宜宾、成都均为我国浓香型白酒最主要的产地，代表品牌有泸州老窖、五粮液、剑南春等。

淮河流域是我国主要产区之一，其中宿迁、亳州是我国浓香型白酒主要的产地，代表品牌有洋河、双沟、古井贡酒等。另外两大产地分别为黄河中上游和黄河下游产区，其中黄河下游的河南、山东也是我国浓香型白酒产地，代表品牌有杜康、宋河、古贝春等。我国还有东北、两湖等其他零星的产区，其中浓香酒的代表品牌主要有酒鬼酒、老村长酒等。

三、聚焦中高端产能、品牌和大单品策略的渠道改革 ‍

3.1“两极多强”格局获将持续

我国浓香型白酒呈现“两极多强”格局。从品牌力、产品力、渠道力上，第一企业处于浓香酒行业领先的位置，布局高端价格带，第二梯队主要布局次高端价格带且多为区域性酒企，竞争格局表现出层次分明的特点。五粮液和泸州老窖是浓香酒行业的领头企业。

2020年营收分别为573.21、166.53亿元，占浓香酒销售比例分别为19.26%、5.59%。其中老窖特曲、窖龄酒、五粮醇等单品销售额超过10亿元。洋河、剑南春、酒鬼酒、舍得、水井坊、古井贡、今世缘、口子窖等次高端和区域酒为第二梯队。

这一梯队中，营收体量呈现分化，其中洋河、剑南春、古井贡酒在营收上超过100亿元，处在第二梯队的上游；今世缘、口子窖营收在40-50亿元区间，处于中游；其余酒企营收在30亿元及以下，处在下游区间。

第二梯队市占率约为22%。随着次高端持续扩容叠加产品结构升级，次高端和区域酒在未来有望逐步推进全国化布局并享受价格带上移的红利。

第三梯队主要是三四线酒企，代表品牌有金徽酒、迎驾贡酒、皇台酒等，营收规模在30亿元及以下，在几个区域市场进行重点布局。

第四梯队主要为其他中小型以及未上市的酒企，营收规模合计占比约52%左右。

产品价格带清晰，布局核心单品。

目前浓香酒实现了全价格带布局，价格带完整清晰。其中高端酒市场以1000元以上的普五、国窖1573为主，收入占据整个行业市场的15%以上。

浓香酒次高端价格带产品较多，主要有舍得、水井坊、酒鬼酒、剑南春、洋河、古井贡酒、今世缘、口子窖等品牌的核心单品，价格在400-1000元，目前浓香酒次高端价格带处于持续扩容中，是高端酒供不应求下的主流替代产品，承接了消费者需求，市场规模与单品数量持续增长，预计未来发展也将保持较高速度。

中低端的浓香酒主要有金徽酒、皇台酒、迎驾贡酒等三四线品牌。

3.2 中高端产能处于有序扩张阶段

浓香型白酒主要扩张中高端产能。

从产能来看，浓香型白酒整体产能趋于饱和状态，随着高端化和集中化不断发展，部分小作坊将在竞争下或以并购的方式得以出清，浓香型白酒产能上的竞争将是中高端产能的竞争。

五粮液、泸州老窖、洋河股份纷纷通过技改或者新建产能增加高端酒的产能。

产能方面，五粮液、泸州老窖和洋河股份现有产能处在行业前列，分别为22.05、20、16万吨，其中五粮液、泸州老窖的高端酒产能约为1.68-2.52万吨、1.5万吨。规划产能方面，三家酒企远期产能规划分别为40、30、32万吨，均高于30万吨，其中五粮液、泸州老窖的高端酒规划产能约为4万吨、2-2.5万吨，能够有效保证未来市场的需求。

其余酒企现有产能均在10万吨以下，古井贡、舍得、口子窖、剑南春、今世缘、水井坊、酒鬼酒现有产能分别为8.4、4.3、3、3、2.7、1、1万吨，规划产能分别为24.5、9.97、8、6-8、6.5、3、1.3万吨。

除酒鬼酒外，规划产能增幅均超过100%，达产后预计将为企业带来持续的竞争优势。

3.3 大单品模式将有望成为未来渠道发展趋势

白酒企业主要分为三种销售渠道模式：

厂家主导模式：即白酒生产厂家在整个销售链条中占据主导地位，厂家对于下游的经销商控制力较强；代表企业为贵州茅台的小商模式+自营渠道，以及洋河股份的1+1 模式，厂家凭借强大的管理能力直控终端，直供终端；

经销商主导的大商模式：即以经销为主导，厂家在当地的市场开发责任移交给经销商，厂家自身则专注于产品生产及品牌的总体宣传，不针对每个区域市场进行深度的渠道开拓。这一模式包括五粮液的“大商制模式”、口子窖的“区域总代模式”、以水井坊为代表的“新总代模式”（经销商主导、厂家配合）、以及以伊力特为代表的“买断式模式”。

厂家与经销商合作模式：即厂家制定出某种制度（或股权、或产品、或现金分红的形式），让经销商在为企业开拓市场的同时亦能分享企业成长的红利，收益共享以实现充分激励。如泸州老窖的“柒泉模式”及改革后的“品牌专营模式”。

我们认为大单品战略能有效集中企业的优势资源，同时能避免过多产品线造成的品牌稀释状况，因此聚焦核心大单品的渠道建设有望成为浓香酒渠道的发展方向。

3.4 品牌化能有效巩固白酒价值，打造宽广护城河

3.4.1 提价频繁，浓香型白酒品牌价值稳固

浓香型白酒近期提价频繁，品牌力持续提升。由于茅台批价持续坚定，批价提升打开了各个价格带的价格天花板，浓香型企业纷纷对旗下产品进行了提价的操作。五粮液第八代普五终端零售价上调至1399元/瓶，批价逐步开始站稳1000元；泸州老窖在去年对其中低端单品进行全方位的提价，国窖1573零售价建议提至1399元/瓶，批价稳定在920元/瓶左右；洋河推出新一代梦之蓝系列M6＋，市场供货价统一上调30元；今世缘四开国缘从2021年1月至3月，出厂价每月提10元/瓶，计划外配额再上调10 元/瓶；并从明年2月起，有序缩减当前在销版四开国缘销售订单；剑南春52度水晶剑终端零售价从489元/瓶提至519元/瓶，出厂价每瓶提升幅度为30元，珍藏版为100元；酒鬼酒、舍得、水井坊等品牌均有不同程度提价。浓香型酒企企业纷纷通过提价以及换新升级抢占高端和次高端市场，提升品牌力。

目前1000元以上的高端价格带仍为五粮液和泸州老窖为主。1000元以下的次高端价格带将成为其他次高端酒和区域酒品牌争夺的主要区间。

浓香型白酒具备较大品牌价值，居各香型首位。

浓香型白酒经过长时间的发展和消费者培育，在国内具有较高的品牌价值。根据华樽杯发布的2020年中国酒类品牌价值榜，白酒中浓香型白酒的品牌价值为11825.98亿元，是所有品牌价值最高的香型。其中前十名共有 5 家酒企为浓香型，郎酒是浓、酱香皆有，浓香型白酒品牌超过半数，品牌价值提升速度较快。

3.4.2 大力加强品牌化建设

浓香型白酒纷纷通过广告等营销模式加强品牌建设。

白酒属于品牌壁垒较高的行业，新兴品牌很难获得认可，成熟的品牌也需要不断通过广告投放增厚品牌的认知度。市场不断向优势品牌企业集中，白酒品牌具有稀缺性。拥有较强品牌力的五粮液、泸州老窖，对营销要求相对较低，其销售费用率在行业中处于较低水平，主要通过 CCTV 的广告以及相关栏目赞助商模式维持品牌。

品牌力稍弱的白酒企业，但拥有较强的营销能力和渠道执行力，通过大力加强营销，在部分区域仍拥有较大的优势，与之对应的是较高的销售费用率，其中酒鬼酒主要通过“内参名人堂”与“馥郁会”，在名人圈层建立广泛的品牌号召力；舍得通过不同的媒体形态播报生产创意内容资讯、线上线下互动论坛；古井贡酒和今世缘则通过投放大量的电视广告提高品牌曝光率；洋河股份通过线上线下策划大型活动有消费者出动的模式进行品牌宣传。

由于消费者的品牌认知大多源于企业的主导产品，即该品牌在市场销量最大的产品，因此品牌大单品化发展是行业趋势，五粮液是52°五粮液；泸州老窖是国窖1573。

因此大单品策略逐步成为白酒企业的宣传打造的重点，通过主导大单品的打造来提升品牌形象，形成良性的品牌认知。

四、浓香型白酒代表：五粮液和泸州老窖‍

4.1 五粮液：产品、渠道全面提升

五粮液前身为由 8 家酿酒作坊在20世纪50年代初联合组建的“中国专卖公司四川省宜宾酒厂”，公司1959年正式命名为“宜宾五粮液酒厂”，白酒行业经历几轮调整，行业集中度持续提升，五粮液持续为行业领导者。

2015年以来新一届领导班子在公司管理、战略、品牌、营销以及渠道上深度治理改革，绑定管理层、经销商与公司的利益，梳理品牌架构，解决五粮液价格倒挂的问题，使得经销商积极性大幅提高，同时产品销量持续增长，公司业绩表现优异。

2020年实现营收和归属于母公司净利润分别为573.21、199.55亿元，分别同比增长14.37%、14.67%。十三五圆满收官，2021年公司经营目标为力争实现营业总收入两位数增长。

4.1.1 高端酒结构升级，系列酒持续优化

高端酒方面，公司确立“1+3”战略产品体系。“1”指核心产品52度普五，“3”指超高端501五粮液、经典五粮液以及39度低度五粮液，此外五粮液高端产品系列还有五粮液1618、五粮液交杯酒、定制产品等。系列酒确立“4+4”品牌矩阵，即以五粮特曲、五粮春、五粮醇、尖庄四大产品的全国性大单品；区域性单品包括五粮人家、友酒、火爆、百家宴等，产品覆盖高中低端价格带。

系列酒持续升级，提升品牌力。

2020年公司对五粮醇、五粮特曲、尖庄三大系列酒品牌进行产品升级，2021年对五粮春进行产品升级。对于五粮春品牌，公司将着力布局中高端价格带，强化品牌价值体系，精准宣传造势、打造品牌，积聚品牌势能。在渠道方面，优化商家结构，对原有商家进行再识别，并适度引入优质商家，构建新型厂商服务关系和体系。凭借着四大全国性单品的全新升级，公司系列酒将助力五粮液高举“大国浓香”的旗帜，成为业绩增长的重要一极。预计系列酒2021年实现销售将破百亿，十四五末力争破200 亿。

高端产品稳定增长，毛利率维持高位。

公司核心产品以五粮液高端系列产品为主，2020年营收达到440.61亿元，同比增长 11.07%，占酒类总营收84.03%，占比呈上升趋势。高端酒毛利率持续提升，2020 年为84.95%。系列酒整体保持增长，2020年实现恢复性增长，营收达到83.73亿元，同比增长26.27%，占酒类总营收的15.97%。系列酒毛利率提升较为显著，从2015 年的46.04%提升至2020年的55.68%。

图 22：高端产品营收稳定增长 图 23：系列酒营收总体保持增长态势

4.1.2 大力发展团购，数字化赋能渠道

公司推进渠道变革，推进渠道扁平化发展，渠道模式由“大商制”逐步向“小商+专卖店”模式转型。公司大量引入小商并重启专卖店建设，推出“百城千县万店”工程，即在数百个大中城市、数千个重点县区建立上万个高质量的零售终端，推进渠道终端化、服务营销精准化，力争对全国地级市和百万人口大县、20万以上人口的城市全覆盖，保证核心县区至少一家专卖店。公司将 7 大营销中心升级为21个营销战区，并下设60个营销基地，推进区域纵向扁平化建设。

图 27：“百城千县万店”工程战略目标

大力发展团购模式。

新冠疫情发生后，公司推进“老品损失新品补、零售损失团购补、线下损失线上补”。

量方面，公司削减传统渠道投放量并将其与团购商分立，通过14个城市分仓直接向团购客户发货，不对传统经销商渠道体系产生影响，同时避免串货和价格体系的扰乱。

价方面，公司对传统的889元价格和配额计划总体投放不增加，团购订单和新进客户执行999元的价格。预计2021年第八代五粮液团购销售占比将提升至35%。成立新零售公司，数字化赋能渠道。

2020年7月，公司成立五粮液新零售公司，致力于打造酒业第一家集品牌宣传平台、产品销售平台、消费者互动平台和线上市场管理平台为一体的“垂直生态赋能平台”。

新零售公司将承担核心单品普五线上销售，加强对线上渠道的管控力。公司还上线“五粮 e 店APP”，集产品销售、产品展示、品牌推广与消费者互动等功能为一体，能够实现人脸识别、自动贩卖等智能服务。同时公司启动“数字酒证”项目，导入“控盘分利”模式，从供应链、渠道、消费者维度对价格、货物、需求三个核心盘和秩序、渠道、服务三个辅助盘进行管控。通过将产品与箱、瓶、盖三码绑定，实现货物的跟踪。

4.2 泸州老窖：国窖持续发力，渠道升级助力快速发展

4.2 泸州老窖：国窖持续发力，渠道升级助力快速发展

泸州老窖股份有限公司前身为泸州老窖酒厂，于1994年在深交所挂牌上市，是川内首家白酒上市公司。

泸州老窖作为中国最古老的四大名酒之一，是中国浓香型白酒的代表，公司拥有1619口老窖池，其中四口明代窖池于1996年成为行业首家全国重点文物保护单位。

2020年公司实现营业收入166.53亿元，同比增长5.29%；实现归属于上市公司股东的净利润60.06亿元，同比增长29.38%；2021一季度公司实现营业收入50.04亿元，同比增长40.85%；实现归属于上市公司股东的净利润21.67亿元，同比增长26.92%。

4.2.1 高端产品持续发力，系列酒结构清晰

中高档产品稳定增长，低档酒营收有所下滑。公司产品分为高、中、低三档，产品结构清晰。高档酒主要是国窖1573经典、中国品位、鸿运568等，价格在1000元以上；中档产品为窖龄酒和特曲，价格在400-800元；低档产品主要为头曲和二曲，价格在400元以下。

中高档酒营收稳定增长，2020年达到142.37亿元，同比增长15.33%，低档酒受疫情影响有所下滑，2020年营收为22.11亿元，同比下滑32.41%。

高端酒量价齐升，品牌力不断提升。

从价来看，近年来国窖1573采取跟随五粮液定价策略，提价频繁，52度国窖1573经典装团购价和零售价分别提至1050、1399元/瓶，批价提升至920-930元/瓶。从量上看，2020年中高档酒销量为2.53万吨，同比下滑1.49%，预计国窖1573销量超过万吨。

高端产能持续扩张，保证后续发展。

公司于2016年启动酿酒工程技改项目，共分两期，一期工程完成时间为2020年12 月，二期工程预计完成时间为2025年12月。全部建成后将形成年产优质白酒10万吨、曲药10万吨和储酒30万吨的能力。

随着时间的推移，更多的老窖将达到生产国窖1573的基酒标准。

根据30年以上窖池优质酒产能情况，以及优质基酒与成品酒勾兑比例为1:1.6-2来测算，预计2020年泸州老窖的高端产能在1.5万吨左右。

2025年泸州老窖的高端产能在2到2.5万吨左右。充足的高端酒产能将保证公司持续高质量发展。

4.2.2 品牌专营模式推进渠道扁平化

建立品牌专营模式。

2014年公司公司在成都成立久泰公司，负责国窖1573成都市场运营，2015年正式成立国窖 1573 品牌专营公司，开启品牌专营模式。公司成立国窖1573、窖龄酒、特曲三大品牌专营公司，并控股博大公司，进行头曲和二曲的销售。

品牌专营公司由经销商持股，品牌专营公司的子公司负责直销或分销给各地经销商，并在不同地区采取不同的销售模式。由于经销商直接对接久泰公司，不存在二批商，渠道逐渐扁平化。在利润上通过内部销售考核机制进行返利利润分配，产品进销价差也能增厚渠道利润。

品牌专营模式下终端管控加强。

品牌经营模式下经销商或区域子公司直接对接渠道终端，渠道层级减少有利于厂家对终端的把控和价格体系的稳定。

销售人员直接由公司任命，终端管控进一步强化。各品牌独立营销，市场运作职能收归公司，有利于执行公司大单品战略。久泰公司成为代表模式。久泰公司为国窖1573品牌专营公司在成都的子公司。

成都久泰公司成立国窖荟将之前多层级分销的终端客户转化为一级合作终端客户，由久泰公司直接对接，渠道进一步扁平化。在久泰模式下，公司在成都直控4000多家终端门店，销售额实现快速提升。

报告总结‍

浓香酒具有悠久的历史，其市场份额占据所有香型的51%。白酒行业在2016年后随着落后产能持续出清，整体产量持续减少，分化发展和存量博弈成为主要特征。

我们认为由于浓香型白酒历史悠久，风格特点在广大白酒消费群体中有较高的接受度，加之浓香型白酒的名优酒较多，产能较大，产品供应充足，市场普及度较高，在未来10-20年内仍将保持白酒第一大香型。

浓香酒的发展前景也将朝着全国化、品质品牌化和高端化发展，而产能特别是高端产能将成为浓香酒的竞争基础。

风险提示 ‍

宏观经济及居民收入波动风险

食品饮料行业受居民可支配收入影响，短期宏观经济与居民收入波动可能影响行业景气程度。

重大食品安全事件的风险

消费者对安全事件的敏感性较高，如发生重大食品安全事件，消费者对公司信心将在短期内出现明显下滑，造成业绩不及预期。

原材料价格波动风险

农产品价格波动对速冻行业影响较大，若原材料价格短期内迅速增长，将造成业绩不及预期。

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作者：川财证券 欧阳宇剑 何宇航

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