作者 | 猛拍一砖 来源 | 市值罗盘

国内首个潜在治疗新冠肺炎的药物终于是获批上市，自然，它的东家海正药业也是跟着一字涨停。

可就是这样一家首个获批治疗药物的公司，春节前发布了一则《业绩预盈公告》，里面却写到扣非净利润亏损25亿！

一番研究后，发现这家公司是真的惨！不仅是业绩惨，经历更惨！可谓：

联姻豪门三年误

一纸休书断后路

我命由我不由天

家底拼光徒四壁

回首一看债满地

01 亏损不是一两天

海正药业业绩差不是从2019年才开始的，早在2015年，海正的净利润就发生过大跳水，三年艰苦挣扎后，在2018年终于实现了亏损。

而这其中，还多亏了政府补助和投资收益，里里外外贡献了9个亿的净利润。

如果把这些非主业贡献再去掉，海正的主业早在2015年就开始了亏损，并在2019年亏出了25亿的新局面。

主业业绩表现不好，最先应该承担责任的是毛利。2015年，由于收入和毛利率同时大幅度下降，导致公司比2014年少了9个亿的毛利，下跌幅度接近30%。

而在毛利之后，是期间费用承担起了亏损的“重任”。毛利好不容易在2017年恢复至2014年的水平，2018年，以销售费用为首，各项期间费用又直接将42%的毛利率吃了个干干净净。

公司这几年间业绩表现为何如此惨淡，那还要从与辉瑞的合作说起。

02 被辉瑞扼住命运的咽喉

当年的海正也算是叱咤风云过，2000年上市，外销原料药，内销主制剂，涉及抗肿瘤、抗感染及心脑血管等领域，具有较强的研发能力，在多个品种上是独家或者首家。

由于自身的原料药实力较强，公司很早就开始与国际知名药企合作，其中与辉瑞的联姻对海正的影响最是巨大。

2012年海正与辉瑞合资成立海正辉瑞，双方均进行资金和技术的注入。辉瑞意在扩大在中国的市场，而海正也想趁着这机会加速原料药到制剂一体化的转型升级。

与辉瑞的联姻，让海正的收入和毛利润均得到了较大的增长，但由于推广活动导致的销售费用激增，增长并没有传导到净利润上。

只是这好日子还没过几天，2015年的时候辉瑞突然宣布：不好意思，特治星要断货了。

特治星是什么？特治星是辉瑞与海正合作后，海正收入和毛利的一个重要构成。从公司披露的信息来看，2015年仅由于特治星的断货，海正辉瑞一下子少了10亿的收入。

不仅收入少了10亿，更严重的是毛利润被削掉5.7亿，要知道海正2015年毛利润比2014年总共减少了9.4亿，无愧是2015年毛利大幅下降的最主要贡献者。

而到了2017年，两口子终究是过不下去了，高瓴接手辉瑞持有的海正辉瑞49%的股份。

辉瑞的退场，对海正未来发展造成的最大疑问是：辉瑞承诺注入的产品还在吗？在海正辉瑞股权变更的公告上，辉瑞是说：技术会给你的，技术落地之前我也会一直给你供货的。

可是就海正的表现来看，后面几年毛利润还是有相当一部分靠辉瑞，而且直到2018年，辉瑞注入的5个产品中，仅有“氨氯地平阿托伐他汀钙片”有了分包装的能力（还不是生产），其他4个产品和生产压根挂不上钩。

这就好比是一个男人离了婚，但是财政大权还有一大块由前妻说了算，这简直是被前妻扼住命运的喉咙！那咋办？还是得想办法自力更生呀。

所以这几年，海正也一直致力于研发、申请、生产自己说了算的产品，比如16年获批的瑞舒伐他汀钙片（心血管）、替加环素针（抗感染）、安佰诺（其他）等，均在18年为海正贡献了颇为丰厚的毛利，逐步削弱着辉瑞对公司的业绩影响。

只是海正药业的新产品要想卖出去，市场推广是少不了的，因此有了销售费用的激增，最终导致公司毛利回升的情况下，主业仍然亏损。

03 负债累累日子捉襟见肘

海正的利润虽然不好，但近几年经营活动的现金流还算不错，5年累计48亿的现金流入，算的上是比较优秀了。

只是这经营活动虽然流进来不少钱，但海正的资金却是捉襟见肘。有息负债接近120亿，占资产的比例超过50%。

而到了2019年，海正更是通过出售手上的房产和股权等方式补充现金流，颇有几分砸锅卖铁的味道。

明明经营活动挺赚钱的，海正怎么还是那么缺钱呢？一方面因为海正经营活动流入的这48亿，有接近1/4是要分给少数股东的（海正子公司有大量股权归属于少数股东）。

而且公司债务水平一直较高，所以经营活动流进来的现金，接近一半要用于偿还利息。所以这真正留给海正的钱已经没有多少。

而导致海正资金紧张的终极原因，还是公司过于激进的投资扩张。5年投资累计超过90亿，导致海正存在超过70亿的资金缺口。

投资激进还不是最糟糕的，最糟糕的是这么激进的投资并没有转换为生产力，没有为公司带来业绩增长，也就是所谓的肉包子打狗。

而海正的情况正是这样有去无回。海正5年内在建工程的投入超过80亿，18年底账上还有近50亿的在建工程没有完工，其中32亿在建工程建设期超过4年，且工程累计投入已或预计高于当初的预算金额。

这些项目由于停工等原因迟迟无法转化为生产力，指望靠他们赚来的钱去偿还为了建造他们产生的几十亿贷款，实在是希望渺茫。海正药业的资金压力可谓山大。

04 新冠病毒也无力

虽然海正在与辉瑞离婚之后尝试着进行新产品的上市和资产的盘活，但历史给海正留下的坑实在是太深。

先是账上那32亿的陈年工程老是在建，不能完工投产带来的减值风险不说，转入固定资产之后大额折旧和减值风险也依然是公司净利润的一大强敌。

再就是公司研发投入的高比例资本化，费用化和资本化五五开，一方面大额的资本化有着做低研发费用的嫌疑，另一方面形成的高额研发支出和无形资产也面临着巨大的减值风险。

除了对报表数字上的不利影响，海正最危险的还是高额的负债压力，如果没有足够的业绩支撑这些债务的偿还，风险可想而知。

而首个潜在治疗新冠肺炎的药物获批上市在盈利性上尚不确定，很难成为海正业绩转折的关键。倒是19年海正的主业巨亏以及资产股权的出售，颇有几分大洗澡又找人兜着的意味，只是是否能够成为业绩的转折点，还是再谨慎观望为妙。

最后再为投资者们续上一首诗：

豪门酒肉路骨寒

中年孑然拼后生

纵使肺炎药问世

莫将宝剑作雄兵

切记！切记！

市值罗盘原创文章 未经授权 禁止转载 版权归本号所有 如需转载请标明出处并留言